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162022-12

抽水蓄能行业或迎发展拐点

高毛利是否意味着抽水蓄能行业迎来了发展拐点？“1—3季度抽蓄、调峰水电营业收入分别为30.75亿元和16.24亿元（按重大资产重组置入资产调峰调频公司口径计算），毛利率分别为54.62%和72.33%。”——南网储能近日召开三季度及近期经营情况投资者交流会，指出未来10年还将建成投产2100万千瓦抽水蓄能，并开工建设一批项目，总投资约2000亿元。从数据来看，南网储能制定了颇具雄心的规划，且盈利表现非常亮眼。这与长期以来抽水蓄能成本疏导困境似有所出入。南网储能为何能获得高毛利？这是否意味着抽水蓄能行业迎来了发展拐点？毛利在行业属于偏高水平抽水蓄能具有调峰、调频、调压、系统备用和黑启动等多种功能，是电力系统的主要调节电源。在碳达峰碳中和目标下，相关部门已明确要求加快抽水蓄能电站核准建设，按照“能核尽核、能开尽开”的原则，在规划重点实施项目库内核准建设抽水蓄能电站。到2025年，抽水蓄能投产总规模较“十三五”将翻一番，达到6200万千瓦以上，2030年投产总规模预计达1.2亿千瓦左右。为充分借助资本市场力量，大力开拓抽水蓄能业务。今年9月28日，南方电网旗下上市公司文山电力与南网调峰调频公司完成置换重组，并更名为南网储能，成为国内首个主营抽水蓄能业务的上市公司。目前，南网储能已建成投产7座抽水蓄能电站，装机容量1028万千瓦，约占全国抽水蓄能总装机容量1/4。另外，正建设4座抽水蓄能电站，并同步推进10余座抽水蓄能站点的前期开发工作。“南网储能的毛利率在行业属于偏高水平。”中国化学与物理电源行业协会储能应用分会秘书长刘勇表示，南网储能刚进行资产置换及会计准则调整，目前的经营业绩还不能真正反映抽水储能实际经营情况。“水电属于高毛利的发电业务，其建设成本高，运营成本相对较低。水资源本身没有成本，日常只有人员工资、设备维修、贷款利息等支出。而南网储能投产的抽水蓄能电站建设时间较早，地质条件好，工程造价低，系统效率高。”抽水蓄能从业者杨耀廷指出，随着抽水蓄能建设提速，良好的财务状况更容易获得投融资。尚不具备电力现货市场主体资格受初始投资高、建设周期长、成本疏导难等因素影响，此前抽水蓄能建设一直较为缓慢。过去10年，我国抽水蓄能规划装机目标曾数次下调，仍未能完成任务。直至去年5月，国家发改委发布《关于进一步完善抽水蓄能价格形成机制的意见》，明确了抽水蓄能电站容量电费向终端用户电

162022-12

历史性变革！地方融资平台移出负面清单！但不得新增政府债务

2022年12月9日，证券业协会公布了《非公开发行公司债券项目承接负面清单指引（2022年修订）》，这是在2019年12月20日修订发布的负面清单的基础上进行的修订。以下几点值得关注：将地方融资平台公司剔除了负面清单范畴。这应该是本次负面清单最大的修订，属于历史性变更！这就意味着，自从2015年公司债券开闸之后，在经历了双50、单50等一系列的审核政策变更之后，地方融资平台光明正大的走上了公司债券的平台。将“发行人已发行债券违约”修订为“已发行公开债券违约”。这意味着，如果发行人非公开发行公司债券存在违约的情况，是不属于负面清单范畴的。这个修订可能是为房地产公司申报发行公司债券铺平了道路，毕竟目前很多民营房地产公司都存在非公开发行公司债券的违约或者延迟支付利息的情况。新增“不符合地方政府债务管理规定或者本次发行新增地方政府债务的”。这与之前的监管政策是一脉相承的，主要还是针对隐性债务的监管。取消了对于担保公司和小贷公司的主体信用级别要求。之前的主体信用评级要求为AA，本次取消之后意味着级别相对较低的担保公司和小贷公司也可以申报发行公司债券。12月9日，证券业协会公布了《非公开发行公司债券项目承接负面清单指引（2022年修订）》，相比2019年12月修订发布的负面清单，以下几点值得关注：一、将地方融资平台公司剔除了负面清单范畴；这应该是本次负面清单最大的修订，属于历史性变更！这意味着，自从2015年公司债券开闸之后，在经历了双50、单50等一系列的审核政策变更之后，地方融资平台光明正大的走上了公司债券的平台，但仍然受“2022版负面清单第十条”的制约，不得新增政府债务。二、将“发行人已发行债券违约”修订为“已发行公开债券违约”；这意味着，如果发行人非公开发行公司债券存在违约的情况，是不属于负面清单范畴的。这个修订可能是为房地产公司申报发行公司债券铺平了道路，毕竟目前很多民营房地产公司都存在非公开发行公司债券的违约或者延迟支付利息的情况；或为将来城投私募债违约展期做铺垫？三、新增“不符合地方政府债务管理规定或者本次发行新增地方政府债务的”。这与之前的监管政策是一脉相承的，主要还是针对隐性债务的监管，不仅仅是针对地方融资平台，对所有发行人适用。四、取消了对于担保公司和

162022-12

专项债项目“用地指标不足”怎么办？

随着时代的进步，我国经济社会发展面临着重要战略机遇期，同时，也是资源环境约束加剧的矛盾凸显期。在谋划新增专项债券项目时，我们经常会遇到因为“建设用地指标不足”，而导致项目没有土地进行工程实施，最终项目无法落地。那么，“用地指标不足”究竟代表的是什么呢？一、什么是建设用地指标？用地指标指国家为保护耕地，对建设用地采取的控制手段，即每年度对各地方建设用地面积设置最高限度，不得突破。二、建设用地指标不足原因？根据《全国土地利用总体规划纲要（2006－2020年）》及调整方案，确定了全国各地方建设用地总规模、耕地保有量及基本农田保护面积，由各地方政府根据土地利用总体规划，对一定时期内的建设用地总规模进行控制，同时，调整方案提出，建设用地必须严控增量，盘活存量，优化结构，提升效率，切实提高城镇建设用地集约化程度。三、建设用地指标不足应该怎么办？由于建设用地指标的总量限制及未来新增建设用地指标的日趋收紧，对于各地市来说，如何能够获取充足的建设用地指标来进行项目的实施，以拉动城市的发展，成了最需要解决的问题。对此，我们可以从三个方面来讨论：1、新增建设用地指标由于我国土地属于存量资源，新增建设用地意味着其他用地“农用地”及“未利用地”向建设用地转化，而我国实行耕地保护红线，确保实有耕地数量稳定、质量不下降的严格耕地保护政策，要求建设用地占用耕地必须考虑耕地占补平衡，即建设占用多少耕地，各地人民政府就应补充划入多少数量和质量相当的耕地。补充耕地的方式：补充耕地指标交易1）定义2018年国务院办公厅印发《跨省域补充耕地国家统筹管理办法》提出，跨省域补充耕地国家统筹管理办法，指耕地后备资源严重匮乏的直辖市，由于实施重大建设项目造成补充耕地缺口，经国务院批准，在耕地后备资源丰富省份落实补充耕地任务的行为。坚持耕地占补平衡县域自行平衡为主、省域内调剂为辅、国家适度统筹为补充，明确补充耕地国家统筹实施范围，合理控制补充耕地国家统筹实施规模在此过程中，由国土资源部负责跨省域补充耕地国家统筹管理，会同财政部、国家发展改革委、农业部等相关部门制定具体实施办法，进行监督考核；财政部会同国土资源部等相关部门负责制定资金使用管理办法；有关省级人民政府负责具体实施，筹措补充耕地资金或落实补充耕地任务。2）办理流程由省、直辖市人民政府向国务院提出补充耕地国家统筹申请。其中，有关省根据实施重大建

162022-12

全域土地综合整治项目投资模式及收益回报解析

一、政策梳理2010年5月，国务院出台《关于鼓励和引导民间投资健康发展的若干意见》提出：“鼓励民间资本参与土地整治”，“积极引导民间资本通过招标投标形式参与土地整理、复垦等工程建设”，这为社会资本参与土地整治类项目明确了政策指向，之后，相继出台了一系列相关的政策法规，政策梳理如下：《中共中央国务院关于打赢脱贫攻坚战的决定》（中发〔2015〕34号)：“利用城乡建设用地增减挂钩政策支持易地扶贫搬迁、在扶贫开发中推广政府与社会资本合作、政府购买服务等模式。”《中共中央国务院关于落实发展新理念加快农业现代化实现全面小康目标的若干意见》（中发〔2016〕1号）:“探索将通过土地整治增加的耕地作为占补平衡补充耕地的指标，按照谁投入、谁受益的原则返还指标交易收益。”《中共中央国务院关于深入推进农业供给侧结构性改革加快培育农业农村发展新动能的若干意见》（中发〔2017〕1号）：“允许通过土地整治增加的耕地作为占补平衡补充耕地的指标在省域内调剂，按规定或合同约定取得指标调剂收益。”《中共中央国务院关于加强耕地保护和改进占补平衡的意见》（中发〔2017〕4号）：“充分发挥财政资金作用，鼓励采取政府和社会资本合作（PPP）模式、以奖代补等方式，引导农村集体经济组织、农民和新型农业经营主体等，根据土地整治规划投资或参与土地整治项目，多渠道落实补充耕地任务。”《国土资源部关于改进管理方式切实落实耕地占补平衡的通知》（国土资规〔2017〕13号）：“对于耕地开垦费、各级政府财政投入以及社会资本、金融资本等各类资金投入所补充和改造的耕地，国土资源主管部门组织实施的土地整治、高标准农田建设和其他部门组织实施的高标准农田建设所补充和改造的耕地，以及经省级国土资源主管部门组织认定的城乡建设用地增减挂钩和历史遗留工矿废弃地复垦形成的新增耕地节余部分，均可纳入补充耕地管理，用于耕地占补平衡。”“各地要统筹使用好各部门资金，充分发挥引导和杠杆作用，积极创新实施方式，吸引社会资本、金融资本等参与土地整治和高标准农田建设，鼓励农村集体经济组织和农户投工投劳，加大补充耕地资金和人力投入，获取合理的土地收益。”《河南省开展全域国土综合整治助推乡村振兴战略实施工作方案》（2019）：“充分发挥省国土资源投融资平台引领作用，带动社会资本参与全域国土综合整治。”《国务院办公厅关于鼓励和支持社会资本参与生态保护修复的意

152022-12

欧洲能源变局｜天然气危机恐成持久战，千亿欧元能源投资“远水难救近火”

能源危机何时才能谢幕？21世纪经济报道记者吴斌上海报道天然气危机仍是欧洲挥之不去的梦魇。当地时间12月13日，欧盟在比利时首都布鲁塞尔召开能源部长会议，经过长达近10小时的讨论，欧盟成员国仍未能就天然气限价达成共识。欧盟称，将于19日再次举行会议就该议题进行商讨。但好消息是，在高库存和天气等因素助力下，今年冬天欧洲有望避免最糟糕的情形，被视为欧洲天然气价格风向标的荷兰TTF天然气期货已经较年内高点腰斩。与此同时，欧洲的焦点已经逐渐转向明年怎么办。当地时间12日，欧盟委员会主席冯德莱恩在布鲁塞尔举行的新闻发布会上表示，尽管欧盟在天然气问题上已经采取了很多措施，但明年或仍将面临约300亿立方米的天然气缺口。厦门大学中国能源政策研究院院长林伯强对21世纪经济报道记者表示，欧盟在能源转型上比较激进，传统能源投资不足，而需求变动不大，俄乌冲突前问题不大，俄罗斯供应可以满足需求，但俄乌冲突改变了一切。尽管近期天然气价格较峰值大幅回落，但仍远高于过去多年的低位。金联创天然气分析师王亚飞对记者表示，依照目前的天然气生产产能和出口产能，直到2025年卡塔尔North Field East项目和美国新的LNG出口终端上线投产前，预计天然气的价格仍将会居高不下。从种种迹象来看，即使今冬欧洲能源压力好于预期，但能源危机阴霾仍在，寒冬之后如何补充库存等一系列问题将成为巨大考验，困扰欧洲的能源危机何时才能谢幕？欧洲今冬无虞？今年秋天欧洲比往常更加温暖，天然气库存上月大幅升至96%，欧洲多国建立了足够的冬季天然气储备。尽管近期有所降温，但欧洲天然气储备水平仍在约90%的相对高位。此外，今年7月底，欧盟成员国达成协议，同意在2022年8月1日至2023年3月31日期间，将天然气需求在过去5年平均消费量的基础上减少15%，并减少总体用电需求和高峰时段用电量。在一系列利好推动下，王亚飞认为，2022-2023年冬季欧洲天然气供应应该没有太大问题。截至到12月11日，欧洲库存尚有952亿立方米，同时按照目前的最低月供应量270亿立方米，到明年3月底会有1762亿立方米的供给量。如果欧盟天然气消费量能按计划比去年一季度节约15%，2023年一季度欧洲天然气消费量或达到1105亿立方米，供应能够满足冬季消费需求。实际情况更加给力。根据欧洲天然气输送系统运营商网络（ENTSOG）和德国国家网络监管机构的

152022-12

半月内信用债取消发行规模约600亿，12月社融或继续承压

21世纪经济报道记者杨志锦上海报道受理财赎回、收益率上行影响，一级市场上信用债（企业债、公司债、中票、短融、PPN，下同）取消/推迟发行（以下统称取消发行）数量和规模骤增。预警通数据显示，截至12月14日，12月信用债取消发行只数为92只，涉及债券发行规模接近600亿。此前11月取消发行规模为619亿，创永煤违约以来的单月新高。记者采访了解到，11月以来的债券市场调整，背景是资金利率有所上升，触发因素是疫情政策优化和房地产政策放松，而理财产品赎回则起到推波助澜的作用。而本轮取消发行潮，主要是融资成本上行、市场对信用债的配置需求减弱等多重因素影响的结果。取消发行微观上可能导致部分企业偿债压力加大，宏观上将抑制社融增长。考虑到12月信用债取消发行规模将高于11月，12月社融可能仍偏弱。二级市场震荡传递至一级市场12月14日，AA+级的嘉兴高新集团有限公司公告称，由于市场出现波动，经本公司与簿记管理人协商一致，决定取消“22嘉兴高新MTN002”的发行，后续发行时间将另行公告。这并非个案，近期信用债取消发行的案例大幅增加。12月13日，AAA级的北京城建公告称，由于近期市场波动过大，北京城建集团取消发行“22京城建MTN003”。该债券原定发行日为2022年12月9日至12月12日，计划发行规模为10亿元，期限为2+N年期。记者根据预警通统计显示，截至12月14日，12月信用债取消发行只数为92只，涉及债券发行规模579.63亿，这是11月取消发行潮的继续：11月取消发行只数和规模分别为75只、619亿。可供比较的是，今年来单月债券取消发行规模在100亿左右。历史对比看，11月信用债取消发行规模创永煤违约以来的新高。2020年11月10日，“20永煤SCP003”未能兑付在债券市场上引起轩然大波，信用风险的传导在一、二级市场持续发酵。数据显示，永煤违约后的半月内信用债取消发行规模就超过600亿。从发行人公开披露的取消发行公告来看，企业取消债券发行的原因是“近期市场波动较大”。“最近都睡不好，债券市场调整太大了，每天都在应对赎回，不得不折价抛售。”沪上某国有大行理财子公司债券交易员直言。具体看，11月中旬受疫情防控政策调整、房地产支持政策力度加大等因素影响，利率债收益率出现大幅上行，部分银行理财产品破净，投资者纷纷赎回理财，进一步加剧了债市调整，

152022-12

投资面对面：资产配置新逻辑

21世纪经济报道记者杨希北京报道随着我国居民对财富管理认知的不断提升，资产配置也越来越被人熟知，其中传播最广泛的一个与资产配置相关的理念就是“不要把鸡蛋放在同一个篮子里”。但2022年，市场波动剧烈，投资者的“信仰”也备受考验。事实上，无论市场如何动荡，资产配置始终是投资过程中最重要的环节之一，也是决定投资组合相对业绩的主要因素。近期，21世纪经济报道记者专访了中银证券财富管理部投资顾问叶密林和中国银行投资策略研究中心经理苏康苗。作为深耕财富管理与资产配置一线多年的业内人士，叶密林和苏康苗进一步剖析了如何应对复杂市场的资产配置新逻辑。以资产配置抵御投资风险《21世纪》:首先能否请两位相对通俗地解释一下，什么是资产配置，资产配置对一个个体或者家庭而言，有什么意义？叶密林:资产配置其实就是按照投资需求将投资资金在不同资产类别之间进行分配。主要考量的维度有两个，第一个就是收益维度，第二个是风险维度。资产配置就是寻找收益与风险平衡点的过程。更通俗的讲，资产就是资源，资产配置就是资源分配，为了完成既定目标，就需要有效的分配资源，同理，为了达到投资目标，我们亦需要资产配置。那么对于普通的家庭或者个体而言，我个人认为资产配置有三点意义：一是合理的进行资产配置可以有效实现资产的保值增值，让生活更有保障；二是资产配置可以有效分散风险，任何一笔投资都是有风险的，如何平衡风险与收益是资产配置的艺术，高效率的资产配置可以帮助个人或家庭抵御风险。第三，中国有句老话叫“春生夏长，秋收冬藏”，这是农业生产的循环。同样，投资也有周期，其中美林时钟非常有名，资产配置可以帮助投资者依据美林时钟进行投资，这种投资模式是单笔投资难以达到的。苏康苗：平时我们谈论的股票、债券、不动产、商品等等，这些名称实际上代表了不同的资产。实际上我们在这些大类之间进行选择的时候就是在进行资产配置。当然资产配置还有一个角度就是从安全资产与风险资产。安全资产实际上就是平时比较常见的存款、货币市场的相应产品等等；风险资产则包括了开头提到的资产。说到资产配置对于家庭的意义，根据我们的相关研究，资产配置会解决90%的投资收益率，也就是说，投资收益率其实大部分是从资产配置当中获得的。从这个意义来讲，在资产配置的重要性可能远远高于证券选择的重要性。《21世纪》：说到资产配置，有一个流传最广也是最浅显的比喻，就是“不要把鸡蛋放在一个

152022-12

深度｜科创金融改革试验加速推进业内呼吁创投类贷款有限试点

“多位银行业人士表示，希望可以首先圈定创新政策先行先试的区域，比如浦东新区或者临港新片区这些特定区域，初步允许域内机构开展LP贷、GP贷等创投类贷款业务，等到业务落地、成熟之后再推广到其他地区。”21世纪经济报道记者周炎炎上海报道近日，中国人民银行等八部门联合发布《上海市、南京市、杭州市、合肥市、嘉兴市建设科创金融改革试验区总体方案》。总体方案提出，通过5年左右时间，将上海市、南京市、杭州市、合肥市、嘉兴市科创金融改革试验区打造成为科创金融合作示范区、产品业务创新集聚区、改革政策先行先试区、金融生态建设样板区、产城深度融合领先区。对于银行来说，除了常规的流动性贷款之外，还需要创新业务模式，撬动社会资本，为科创企业提供全生命周期服务。近期，记者调研了多家银行发现，希望在科创金融的创新业务上，监管部门可以给予有条件的放宽和放行。一家大行张江支行人士对记者表示，在接触很多科技企业的时候发现对方有员工持股贷款的需求，因此也向监管申请先行先试，但是得到的回复是该行并不在试点范围内，只有少数银行获得这种股权融资业务的权限，希望监管能够进一步扩大员工持股贷试点范围。另外一家股份行上海分行人士表示，该分行目前采用对公并购贷款，也就是向一个SPV贷款的模式解决了一单员工持股贷业务，还是希望有更加制度性的文件或者方案出台，理顺业务流程，进一步提升业务合规度。更多机构提及LP贷破冰的问题。“LP贷、PE贷、GP贷这些创投类贷款目前依旧是银行禁入的，希望未来可以在政策许可的前提下，逐步放开项目准入。谨慎一点的做法是，进行项目额度限制，并在上海临港新片区这些地方先试点，再向其他地区推广。”一位在沪银行中层人士对记者表示。根据记者了解，目前上海金融监管部门已经授权少数几家银行对科创企业试点员工持股贷产品，并且已经有个位数的业务落地，已经走在了全国前列。但是其他创投类贷款包括LP贷、PE贷、GP贷、SPV贷还在政策研究阶段，而多家银行人士均对记者表示，希望监管能对更大范围内的创投类贷款予以有条件的放行，这对于解决科创企业“卡脖子”问题大有裨益。已有少数银行试点员工持股贷21世纪经济报道在采访中发现，相对于科创企业的金融服务需求而言，仍然存在诸多问题和困难，主要是创企业融资服务需求和科创金融不平衡不充分发展之间的矛盾。主要体现在：一是投资机构资金投资主要还是在中期或中后期，甚至PRI-IPO

抽水蓄能行业或迎发展拐点

历史性变革！地方融资平台移出负面清单！但不得新增政府债务

专项债项目“用地指标不足”怎么办？

全域土地综合整治项目投资模式及收益回报解析

欧洲能源变局｜天然气危机恐成持久战，千亿欧元能源投资“远水难救近火”

半月内信用债取消发行规模约600亿，12月社融或继续承压

投资面对面：资产配置新逻辑

深度｜科创金融改革试验加速推进 业内呼吁创投类贷款有限试点

深度｜科创金融改革试验加速推进业内呼吁创投类贷款有限试点